La gestion active de convictions repose sur l’anticipation

Depuis plus de vingt ans maintenant, la performance de la gestion Carmignac repose sur deux piliers : mettre en œuvre dans les portefeuilles des convictions issues de nos analyses, tant macroéconomiques que microéconomiques, et protéger ces mêmes portefeuilles des risques de marché majeurs. Et les nombreux investisseurs qui nous honorent de leur confiance depuis de nombreuses années savent que « mettre en œuvre des convictions » n’est pas chez Carmignac Gestion une formule de style. Cela consiste bel et bien à creuser à fond nos analyses afin d’essayer d’anticiper ce que les marchés ne reflèteront que plus tard. C’est cette gestion active, délibérément en décalage avec le consensus de marché, qui nous permet depuis vingt ans de générer une forte performance à long terme. En contrepartie, notre gestion est susceptible de sous-performer pendant des périodes plus ou moins courtes. Car par définition, au-delà des inévitables erreurs de jugements de court terme, inhérentes à toute gestion active, et qui nécessitent d’être corrigées, même les anticipations les plus justes sont rarement populaires dans un premier temps. Ainsi, la forte création de valeur de notre gestion globale depuis deux décennies est passée, inévitablement, par de multiples phases de sous-performance. Souvenons-nous par exemple, il n’y a pas si longtemps, de début 2004, quand Carmignac Patrimoine perdait pendant un temps 6%, ou mi-2006 quand le fonds reculait de 9%, etc. Ces périodes, toujours décevantes, n’ont pas empêché que le fonds s’apprécie de 99% sur la dernière décennie, et que tout investisseur, même s’il avait investi juste avant ces périodes de sous-performance, ait toujours retrouvé son capital, et bien plus, sur la période d’investissement recommandée (trois ans dans le cas de Carmignac Patrimoine, cinq ans dans le cas de Carmignac Investissement et nos fonds actions spécialisés).

Par conséquent, il est essentiel de ne pas perdre de vue qu’une forte performance à long terme et des périodes de sous-performance temporaires, aussi frustrantes soient-elles, sont les deux faces d’une même pièce qu’est la gestion active. La période de quelques mois décevants que notre gestion actions vient de traverser inclut quelques décisions de gestion inopportunes, qui ont été corrigées, mais surtout s’inscrit dans cette règle, qui veut que pour gagner à moyen-terme, il faut, malheureusement, accepter parfois de devoir perdre un peu à court terme.

Notre stratégie d’investissement aujourd’hui

Les convictions qui fondent aujourd’hui notre stratégie d’investissement sont claires, et amplement détaillées dans nos derniers rapports trimestriels. Pour mémoire, elles reposent sur une analyse globale que l’on peut résumer de la façon suivante.

Depuis fin 2008, et la réaction des pouvoirs publics, littéralement partout dans le monde, à la faillite de Lehman Brothers, les liquidités disponibles constituent le principal moteur des mouvements de marchés. Dans les pays développés, la crise de surendettement a conduit à des injections de liquidités sans précédent dans l’Histoire (effondrement des taux directeurs des banques centrales, « quantitative easing », complaisance fiscale, etc) qui ont permis à ces économies de ne pas connaître l’effondrement qui les menaçait. Les marchés actions européens notamment, eux-mêmes dopés par ces capitaux abondants, saluent depuis 2009 ce sauvetage in-extremis. Dans le même temps, les grands pays émergents, dont les économies n’avaient nullement été concernées par les crises du crédit des pays occidentaux, ont eux aussi accueilli ces torrents de liquidités déversés globalement. Mais sur des économies émergentes en bon ordre de marche, ces excès de largesse ont vite généré des pressions inflationnistes (n’oublions jamais que l’inflation est toujours, directement ou indirectement, un phénomène monétaire). Et depuis un an, ces pays resserrent les vannes du crédit pour étrangler la menace du serpent inflationniste, qui entre temps avait été renforcée par la hausse des prix agricoles (maudite Niña qui a perturbé le climat des grandes régions agricoles mondiales l’an passé !) et des matières premières.

Cette année 2011 nous semble constituer un moment tout-à-fait décisif dans cette longue période d’ « après Lehman ».

En Europe et aux Etats-Unis, la réalité de la crise de surendettement est en train de rattraper les gouvernements, que l’abondance de liquidités avait permis d’occulter. Même les Etats-Unis, sous la pression des agences de notation, ne vont plus pouvoir différer plus longtemps leur retour à l’orthodoxie fiscale et budgétaire. Le « Quantitative easing » ne va plus pouvoir être prolongé. Même les politiques monétaires vont difficilement pouvoir justifier de rester aussi accommodantes qu’elles le sont depuis deux ans. Autrement dit, les économies développées vont devoir s’occuper de ce qu’elles avaient confortablement remis à plus tard : réduire les déficits budgétaires, pour réduire l’endettement public, et donc accepter que leurs croissances économiques en subissent les conséquences. En Europe, cette fatalité est d’autant plus périlleuse que certains pays vont devoir aborder cette période de ralentissement en position de très grande fragilité. On sait que le surendettement peut finir par tuer une économie, mais le surendettement dans une économie en ralentissement accélère considérablement le supplice.

Dans le même temps, ce retour à la normale des conditions de liquidité vient au contraire à point nommé pour les pays émergents. Car il va permettre d’accélérer la résolution du casse-tête inflationniste, qui commençait déjà à se solutionner, notamment grâce à la décélération des prix agricoles. Et le ralentissement économique annoncé aux Etats-Unis et en Europe complètera le remède en tempérant le prix des matières premières importées par ces pays.

Notre stratégie d’investissement consiste par conséquent à anticiper les conséquences sur les marchés de ce point d’inflexion majeur du rééquilibrage économique global. Pour cela

1) Nous nous protégeons contre les effets nocifs du ralentissement attendu dans les pays développés. Cela signifie que nous évitons les entreprises trop exposées au cycle économique, les banques européennes trop exposées aux dettes souveraines des pays périphériques, les obligations de ces mêmes pays. En revanche nous conservons précieusement nos mines d’or, ainsi que les titres d’entreprises, beaucoup d’entre elles américaines, capables d’une forte croissance bénéficiaire à travers le cycle grâce à une capacité d’innovation supérieure.

2) Nous nous positionnons très clairement sur les pays dont les entreprises pourront capter le dynamisme d’une économie domestique solide, pays que l’on trouve majoritairement dans l’univers émergent, bientôt débarrassés de leur poussée d’inflation.

Pour ce qui concerne les monnaies, rappelons qu’une gestion globale est par nature diversifiée dans son exposition devises. Optimiser la gestion de cette exposition au fil du temps relève d’avantage de l’art que de la science et il nous est bien-sûr arrivé d’être mal inspiré dans cet exercice. En tout cas aujourd’hui, à l’aube de ce qui nous semble être une période très dangereuse pour la cohésion européenne, et l’ajustement du bilan des banques à la réalité des risques encourus, nos portefeuilles globaux, dont l’exposition en euros est minoritaire, au regard de leur exposition au dollar américain, aux monnaies émergentes ou aux autres monnaies européennes, nous semblent particulièrement bien positionnés de ce point de vue.

Nous sommes convaincus que cette stratégie d’investissement, reposant sur des convictions fortes et une gestion des risques très lucide, saura continuer de générer, à travers les soubresauts de court terme, les performances de moyen terme auxquelles nos clients sont habitués.

Achevé de rédiger le 12 Mai 2011